行業已經補跌但估值仍然較高超市比較抗跌，但已經在補跌。以11月4日為基準，3個月前超市跌幅比全部A股高出9.93%，1個月前超市跌幅比全部A股高出7.45%。盡管估值已經處于歷史低位，但仍然較高，2008年超市市盈率(TTM)仍高于大盤59%，具備進一步下跌的空間。

　　前三季度收入與利潤增速下滑，但成長性仍然高于百貨從行業前三季度的收入與利潤增速來看，超市的同比環比增速均下滑，1Q2008、(1-2Q)2008、(1-3Q)2008主營業務收入增速分別為25.95%、26.43%、24.37%，主營業務利潤增速分別為31.89%、28.92%、25.14%；但超市的成長性仍然高于百貨。各企業之間的增長速度與穩定度也存有差異，武漢中百成長性最為穩定。

　　后期毛利降低可能性大受CPI的影響，超市的毛利呈現先揚后抑的局面，單季毛利率分別為18.59%、19.34%、19.03%，預計后續商品價格與成本會繼續下降，毛利率進一步下降的可能性大。

　　費用支出增大吞噬利潤是行業普遍特點超市企業在經濟景氣時普遍加快擴張速度，新增不少門店加大費用支出，這也成為第三季度部分企業銷售凈利率下降的主因。

　　今年資金面充裕但明年有隱憂今年4家公司通過多種融資方式獲得充裕資金，資產負債率較去年下降；但明年在資本市場上卻不一定還能獲得融資，可能會導致銀行貸款增加，負債率會上升，否則超市企業的現金流可能會比今年緊張。

　　行業投資建議：就整個超市行業而言，雖然預計受影響會小于其它零售業態，但行業估值偏高，我們僅給予“中性”的投資評級。

　　公司投資建議：由于前期擴張較快，在經濟下滑期間，即使不考慮企業繼續擴張，超市企業也將會面臨收入增長減緩而費用支出增加的困境，企業的經營管理能力在此時顯得格外重要，將成為決定誰在退潮時不用裸泳的關鍵，武漢中百在超市行業中增長較穩定，并且費用控制能力較強，優勢明顯。預計武漢中百08-10年EPS為0.30元、0.39元、0.49元。

　　此外，我們還希望特別考慮企業的資金鏈安全問題。現金充足，負債率低一點的企業具備較好的安全性，并且具備逆市擴張的實力。如果在經濟下行末期適時擴張，這可能將成為企業后續發展的基礎，有利于企業未來的增長。相對而言，步步高符合這樣的條件。預計步步高08-10年EPS為1.21元、1.36、1.66元。

　　但武漢中百與步步高都存在估值偏高的問題，故我們給予兩家公司“謹慎買入”評級，等待它們估值下調再適時介入也許是更好的選擇。

　　1、超市整體抗跌，但目前正處于補跌過程中

　　以11月4日作為基準日，大盤一年來跌幅深達69.59%。我們把零售行業的三個子業態分別與全部A股相比，可以看到3個子業態跌幅都小于大盤，超市跑贏大盤9.89%；從6個月前超市就出現了跌幅大于全部A股的情況，但當時幅度還較小；3個月前超市的跌幅比全部A股高出9.93%，我們認為補跌信號已經較為明顯，而從最近1個月來看，超市跌幅仍然比全部A股高出7.45%，幅度有所收窄。

　　3、估值已經下調，但還有下行空間.頂點財經

　　僅僅一年時間，全部A股平均市盈率就從44.05倍下降到13.26倍，超市的估值也由45.93下降到20.99倍。盡管下調幅度達到54.3%，但仍比目前A股平均市盈率高出58%，同時超市的市盈率還高于其它零售業態。我們認為超市的估值應該高出A股平均水平但58%的幅度過大，估值還應有較大的下降空間。就個股而言，步步高的估值最高，華聯綜超估值最低，從預測市盈率來看，它們的估值都還偏高。

　　4、超市成長性下降但仍強于百貨

　　超市業態成長性下降表現為以下三點：第一、前三季度主營業務收入的同比增長率不僅低于2007年，還低于全部A股平均增長率2.35%-3.36%，而在2007年這一指標還明顯高于全部A股平均5.59%-9.47%；單季主營業務收入同比增幅不斷下滑；單季環比增幅較去年單季環比增幅下降；第二、前三季度主營業務利潤同比增長率下降9.12%；單季主營業務利潤同比增長率大幅下降60%以上，這與投資收益減少有關；單季主營業務利潤環比增幅較去年下降；第三、前三季度凈利潤同比增長率下降25.49%。

　　盡管超市成長性下降，但從收入與利潤增長多項指標比較超市的成長性仍然強于百貨，但低于專業連鎖。
　　（第一創業 田慧藍）