本文為亞商投資咨詢有限公司總裁江泳先生在2007并購重組國際高峰論壇上的演講：

　　各位嘉賓下午好！非常有幸今天下午跟各位行業當中做得非常好的同行們、上市公司和企業界做一個交流。

　　從2005年下半年開始到現在，這兩年整個上市公司由于股改以后，并購重組市場有一個大的成長。在這個過程當中，特別是去年開始，我們感覺到整個上市公司并購重組應該用火爆來形容。與之相對應主要從事財務顧問和中介服務的行業，業務也是很多倍的增長。過去更多的是理念性的探討，可能從去年到現在，在業務過程當中，實際上財務顧問工作都是在業務當中學習、業務當中理解和了解新市場上一些新的話題。我們這兩年因為也參與了不少上市公司并購的交易，尤其今年我們出來的項目會特別多。在這個過程當中我自己也感覺到，特別是去年到今年，整個市場出現很多新現象、新話題，實際上對于并購重組財務顧問角色或者性質，也有了很多的新話題，是值得我們一起來探討的。

　　首先一個特征，大家注意到2007年從開年到現在，基本上每一兩天都有很多新的交易公告，而且參與到上市公司并購市場的各方面的參與者熱情高漲，原因可能是整個證券市場對并購重組類的市場投資者過度的追捧。特別是一季度以來，基本上大家可以看到，去年沒有漲的這些低價的股被爆炒，我相信其中肯定是有很多非常不合理的成分在。因為出現被交易所緊急停牌的案例不是很多，這樣的重組后的市場模式，一方面會催生收購方的熱情，反過頭來，可能對后面幾年并購重組，尤其對于監管部門的監管來講，都會帶來很多新的課題。

　　我想總結一下并購重組市場活躍現象，主要源于幾個因素。為什么去年和今年形成一個高峰？一個股權分置的推進。特別是去年下半年，各地監管部門對上市公司大股東清欠這塊投入非常大的力量，也給了很多上市公司的壓力。實際上很多的稽查公司在年底的時候，特別是有劣跡的，基本借助好的市場，有一個好的價格，把過往一些窟窿一并出手掉，是一個比較好的選擇。所以從一個市場買方和賣方角度來看，去年是賣方的階段，因為有一些在并購重組，去年年底實際上還沒最后談成的，今年一季度還在繼續推進。

　　第二許多收購者看明白了去年的趨勢，所以對收購目標爭奪也是加劇。

　　第三外資并購仍然繼續推進，外資對于人民幣資產有良好升值預期，因此參與并購的報價日益抬高。

　　另外一個非常明顯的現象是曾經一度熱的買殼的交易，現在又成為一個市場里非常主流的操作方法，相當于這大半年以來，買殼交易集中出現。我們估計今年中國股市應該是向上的格局，所以很多有興趣買殼的這些企業，繼續向縱深發展。同時從買賣雙方來看，跟97、98年差別比較大。現在整個市場仍然處在比較合理的位置，肯定比去年年初的時候要貴多了，我們的判斷和預測還是再一個比較合理的位置，因為現在正處于上市公司交易比較活躍，數量比較多的時候，這樣一個價格位置可能在今后幾年還會繼續上市。但是殼費上市速度我相信不會是一個大幅度上升，今后幾年是一個平穩上漲的趨勢，很大原因也是很多上市公司現在還經營良好，但是可能過兩三年會有一大批新的殼創造出來，這是我們感覺現在殼資源操作的問題。

　　特別是今年一季度以來，重組后的ST股，在復牌以后，它的二級市場價格出現過多的漲幅，倍數很大，這個過程中有一個巨大利益趨勢。實際上不管收購方還是參與各方也好，如果過度從這塊當中尋求市值提升的話，是不利于上市公司今后長期運作，一方面是透支了上市公司市值后續成長空間，第二方面在這個過程中間一定會過猶不及，對上市公司今后資本運營和審批都是相對不利的。

　　另外，跟大家一起探討一下，在今后幾年的市場當中，整個財務顧問和交易中介角色的市場變化。從去年以來，基本上市場中從事并購交易顧問中介這塊業務。最近幾年購并業務會有非常成倍的增長，而且專業服務當中，復雜性、系統性會成為顧問服務一個新的特征。專業的財務顧問機構之間的競爭，將不僅僅限于以往一些關系、資源、判斷，可能還將更多在項目的執行力的競爭上展開角逐。其實現在很多項目是出現競購的，每個不同的收購方背后都是一個專業團隊，當出現兩三家購買方競購一家上市公司的時候，實際上最后其實一方面是實力和魄力的競爭，也是背后團隊能力上的競爭。我相信今后會更加復雜。

　　下面想冒昧對未來幾年財務領域進行一些探討和預測，供各位參考。現在國內很多并購也有很大壁壘，其實還是源于信任，實際上在過去到現在資本市場里面參與起來，操作一個交易的時候，普通相互有嚴重的不信任，實際上在各方不信任其他參與者的同時，自己也通常在做很多私下背叛的行為。所以這其實可能是很多并購業務做到一半，中途夭折的一個很重要原因。

　　我們覺得這種信任關系能夠有一個建立，或者破除掉在交易執行過程中各方信任格局，才能真正對交易執行效率，包括成功性上有一個好的提升。因為信任的建立其實是沒有太好的辦法，主要就是靠時間，因為，我們國內整個并購市場有很知名的機構，也有一般知名機構，但是總體來講最后品牌還無法成為一個信任最好的源頭，我們自己的做法就是希望能夠通過長時間的了解，長時間的合作，用時間破解信任問題。包括我們的客戶結構都是很多年的老客戶，這個做到后面基本上能夠在當開始一個項目，發現一個投資并購機會的時候，能夠減少很多在互相猜疑對方意圖事件上浪費時間，這塊我覺得今后財務部門業務當中，通過中長期客戶培育，來減少相互信任度上的不足，然后有效的促成交易，這可能是比較有效的方法。

　　第二塊可能是需要更多主動性挖掘交易機會。實際上在我的感覺當中，很多買家其實在啟動一個交易之前，很多在身邊或者它一直原來知道的一些上市公司，并沒有進入它進行收購和投資的試點，有點像視線的盲區一樣，我們就是研究這個交易，挖掘交易，同時最后推動交易這樣一個系統工程。那么很多的交易，我們自己做研究，可實施的并購交易，仍然遠遠大于現在已經發生的并購交易，現在有許多垃圾股的上市公司，股價提升背后多少有些想法，是上市公司大股東或者二三股東，希望在今后兩三年過程中逐步退出。所以目前看上去不太誠意的并購交易，實際上今后兩三年是完全存在可能性的。我們一直在做的就是提前做一些儲備，提前對這些交易做一些研究，關注它的一些動向，然后看哪些買家比較合適。其實有的時候買家在經過很長時間以后，才發現原來這個交易對他是非常合適的，可能需要一個推介和論證的過程。

　　另外一個比較新的現象就是敵意并購，前些年有案例出現，炒得沸沸揚揚，敵意并購出現的案例，過了幾年看，成功入主的上市公司好像做的也不怎么樣。從去年開始，越來越多的被曝出來，作為資本市場當中一個比較面目不清的現象，在逐漸的增加過程當中。我們也涉足過一些項目的論證和實施，我個人覺得敵意并購在中國做起來并不是一個很好的行為，或者對機構來講不是很有利的行為，因為收購完了以后，會遇到許多的麻煩和問題，如果在執行操作過程當中使用大量的非常規的手段或者過高代價的只有，那么實際說在入主以后，就要為這些當時為入住進攻的時候付出代價。如果能夠把一些實質性的敵意并購項目，最后通過各方努力化為合作的話，可能是一個比較合適，長遠供應的格局。

　　今后最大一個增長空間所在，同時也是目前很大的一個瓶頸所在，整個并購融資。因為我們整個金融體系，現在不支持這塊，實際上財務顧問機構來講，收費當然肯定比前些年幾倍的提升，但是這塊其實還不是最大的收入所在。實際上并購融資如果能夠有好的模式和渠道，能夠持續為專業部門提供上市融資的話，收入也會大得多，但是這塊現在來看，似乎會成為大的瓶頸。其實現在這個瓶頸隨著今后兩三年，我們現在已經看到很多好的趨勢和路徑，有一些是個案性操作的，有一些可能是隨著制度性安排，包括各種形式，債券出現，現在有一些國外并購基金進入，這塊已經有了一些突破。今后幾年如果有好的行業安排，能夠使并購財務顧問拓寬這一塊的路徑的話，那么不僅對收購方，而且對專業顧問機構都是會大大提升操作效率，而且使各方利益達到最大化。

　　其實在今后幾年，如果類似像并購基金這樣操作的話，應該能夠帶來很好的收益回報，因為中國整個并購的市場，包括上市公司并購市場，這塊業務是足夠大的。所以主要我們過去兩年市場中的一些上市的變化，我們也是在參與市場過程當中逐步的學習，在學習中操作，在操作中學習。以上一些小的體會供大家參考。謝謝大家！