深陷假賬疑云的美邦服飾，昨日復牌后大跌，市場恐慌情緒加劇。做賬門事件曝光后，《投資快報》記者對比了此前媒體的報道以及公司的財報，美邦服飾的澄清內容仍存在多個疑點。首先，公司庫存積壓是一個不爭的事實，但在半年內消耗近8億元的庫存，產品盈利能力并沒有顯著提升。另外，公司的預收賬雖然有所增加，但是加盟商的存貨壓力仍然不容小覷。而對于公司核心人員的離職，美邦服飾僅用離職率這一指標模糊了問題的本質。

　　質疑一：加盟商壓貨

　　做賬門事件后，美邦服飾復牌便迎來大跌，成交量放大。截至收盤，美邦服飾下跌6.48%，成交總額為1.06億元，成交額是前一個交易日的5.6倍。

　　媒體對美邦服飾的質疑，首當其沖的是公司的經營銷售模式。如國內的大型服裝品牌相似，美邦服飾是通過加盟商的模式擴大自身的版圖。然而，由于前期度服裝行業的預判失誤，導致美邦服飾擴大了產能，近一兩年庫存量逐步增加，直至今年上半年，公司的去庫存情況才有所好轉。

　　正是因為銷售方面的壓力，近期有媒體報道指，美邦服飾把存貨的壓力轉嫁給加盟商。據悉，在美邦的存貨中，占比最大的就是秋冬裝，為了化解上市公司的庫存，美邦選擇將庫存壓力轉嫁到經銷商頭上。有經銷商表示，美邦對終端渠道的壓貨太厲害，傳統服裝行業本來就受到挑戰，使得加盟商、經銷商的銷售壓力非常大。

　　對于把存貨壓力轉嫁給渠道運營，《投資快報》記者采訪了部分服裝行業的分析師。東方證券一名服裝行業研究員在接受記者采訪時表示，對加盟商有任務指標在行業內是普遍現象，“特別是在前幾年，宏觀經濟低迷拖累零售、消費市場，服裝行業渠道商的指標任務更艱巨，訂單量跟現在對比不可以同日而語。”

　　該名分析師對美邦服飾也有長期跟蹤，就經銷模式這一項，美邦確實是對加盟商分配任務指標，“但是，近期公司去存速度加快，對渠道商的要求也沒有以前那樣高了。”

　　有一個指標反映出美邦服飾今年的存貨情況。半年報中，美邦服飾的應收賬已經從期初的11.62億元，下降至6.69億元，下降幅度達到42%。公司方面表示，應收賬款下降主要是由于公司信用政策貫徹較好，前期給予信用期限延長的加盟商在本期陸續歸還了貨款。

　　另外，在預收賬款方面，美邦服飾上半年該指標增長。半年報顯示，美邦服飾的合并報表中期初的預收銷貨款為2720萬元，到了期末增加至2924萬元。而在母公司的報表中，期初的預收款為5427萬元，期末的時候已經增加至1.37億元，半年時間翻了倍。

　　“應收賬款的下降和預收賬的增加，從指標上說明了加盟商付款的速度比以前加快，渠道運營的部門對資金的可承受范圍比以前好。”該名解釋道，對加盟商的指標任務是行規，難以避免。

　　質疑二：半年消耗8億庫存 毛利率不變

　　如果說加盟商的壓貨壓力減少，但美邦服飾在半年時間內消耗8億元的庫存，在目前服裝行業現在的背景之下，如此去庫存的速度讓人吃驚。

　　“這主要是由于美邦大量賣出舊貨，而新貨的產量增速下降，才使得公司快速去庫存。”美邦服飾的澄清公告也佐證了該名分析師的觀點。根據公司公告，今年上半年，公司直營終端零售體系保持了22%的增長，為有效降低存貨規模提供了有力的支持，同時為了控制存貨規模，新品采購同比下降29%。截至2012年6月末，存貨較年初下降8億元。

　　一位前四大資深會計師表示，如果是快速去庫存，伴隨著到賬的資金越來越多，公司在報告期內產品盈利能力應該會有所提升。然而，美邦服飾半年報并沒有體現產品盈利能力提升。按照產品分類，今年上半年，美邦服飾上裝、下裝的毛利率依次下降了1.35%、1.08%，產品盈利能力基本不變。

　　質疑三：離職率難掩蓋巨大變動

　　這次美邦服飾由于庫存引發的事端，更引起公司內部人員的離職，其中有部分是公司的核心管理人員。

　　面對質疑，美邦服飾以離職率這一指標反駁。澄清公告稱，自2010年以來，公司部門總經理級及以上(含)管理人員總數始終穩定在300人左右，2011年離職率為9.3%，2012年至今為止離職率為10.9%，在服裝零售行業內始終維持著較為合理的水平。

　　不過，按照媒體的報道，近期美邦服飾離職的員工并不是普通職工，而是公司股權激勵的對象。

　　2010年，美邦服飾宣布對200名中高層管理人員進行股權激勵，盡管2009年業績不盡如人意，獲得股權激勵的管理層人士仍表示對公司前景樂觀。

　　在這樣的背景下，美邦服飾向副總經理王泉庚、徐衛東等7名高管授予180萬份股票期權，另193名核心技術和管理人員獲得388.5萬份股票期權，股權激勵面廣闊的背后透露出美邦服飾老板周成建強烈的留人之心。曾經有一位獲得股權激勵資格的管理層人士稱：“公司未來發展前景廣闊，股票期權會長期持有。”

　　然而，好景不長，隨著美邦服飾庫存問題繼續發酵，部分受到股權激勵的管理人員選擇了離開。根據媒體從公司內部得到的報道，2010年11月美邦公布的股權激勵名單中，授予對象185人，包括7個副總裁，17個總監和161個部門經理。這些人中如今已離開美邦的不少于40人，占比逾20%。

　　對比起媒體的報道，美邦方面的解釋并不能服眾。如果僅是以離職率這一指標，顯然公司離職調動的人數處于合理水平，但是，近期離職的并不是普通員工，而是公司的核心管理人員。這部分員工的離職，對美邦服飾管理層造成巨大的影響。
　　(投資快報 孫寧)