來源/藍(lán)莓財經(jīng)

在從坐擁“中國乳業(yè)第一股”光環(huán)，到在市場競爭中逐漸掉隊之后，光明乳業(yè)新鮮出爐的業(yè)績報告也未能扭轉(zhuǎn)市場的質(zhì)疑。

3月20日晚，光明乳業(yè)披露了2022年年度報告，從財報數(shù)據(jù)來看，不論是去年第四季度還是去年全年的業(yè)績，光明乳業(yè)都出現(xiàn)了顯著的下跌趨勢。

2021年底，入職超20年的黃黎明接棒董事長一職曾引發(fā)熱議，意在帶領(lǐng)光明重啟輝煌。但現(xiàn)今看來，這并未給其低迷的業(yè)績帶去提振效果。這個昔日高光不斷的乳制品巨頭，真的再難回到過去了嗎？

01

營收、凈利雙雙大幅下滑，牛奶賣不動了？

光明乳業(yè)2022年總計實現(xiàn)營收282.15億元，同比下降3.39%。按細(xì)分品類來看，液態(tài)奶收入160.91億元，占總營收比例為57.03%；其他乳制品收入80億元，占比28.35%；牧業(yè)產(chǎn)品收入26.41億元，占比約為9.36%。

可以發(fā)現(xiàn)，液態(tài)奶是其營收的絕對貢獻(xiàn)者。盡管光明乳業(yè)有致優(yōu)、優(yōu)倍、優(yōu)加等系列鮮奶品牌矩陣來打造多品類的液態(tài)奶產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，但從結(jié)果來看，產(chǎn)品多元化在當(dāng)下并沒能給光明乳業(yè)的營收帶來可觀的改變。財報顯示，其液態(tài)奶產(chǎn)品2022年營業(yè)收入同比去年減少了5.90%，毛利率僅為26.08%，同比減少1.07%。

此外，從利潤角度來分析。光明乳業(yè)2022年凈利潤為3.91億元，同比下滑高達(dá)31%，這是光明乳業(yè)近幾年來最大幅度下降的情況。2019-2021年這三年里，其凈利潤分別為6.82億元、7.85億元和5.67億元。

光明乳業(yè)在財報中對此解釋稱，業(yè)績下滑主要原因是乳制品消費增長趨緩，市場競爭加劇，公司液態(tài)奶、其他乳制品收入同比下降，經(jīng)營效益受到較大挑戰(zhàn)一筆帶過。

而我們深究其中，不難發(fā)現(xiàn)導(dǎo)致利潤減少的最直接原因是營業(yè)成本開支的增加，具體分為以下兩個方面：

一是，資金用于大規(guī)模收購和對外擴張。一直以來，光明乳業(yè)為避免與全國化乳企正面硬剛，轉(zhuǎn)而集中有限資源進(jìn)行差異化競爭，為此在國內(nèi)收購了不少優(yōu)質(zhì)資源標(biāo)的。

比如，2019年12月，光明乳業(yè)收購了江蘇輝山的有關(guān)資產(chǎn)；2020年，光明與銀寶集團達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，成立合資公司，進(jìn)一步擴大在華東、華北地區(qū)的產(chǎn)業(yè)布局；2021年年底，光明乳業(yè)又斥資6.12億元收購青海小西牛乳業(yè)60%的股權(quán)，以加強在西部地區(qū)的產(chǎn)業(yè)布局。

二是，資金用于加強自身乳制品冷鏈物流建設(shè)。光明乳業(yè)自身的冷鏈物流體系已打通和覆蓋長三角地區(qū)，目前計劃將在全國多地建立起更完善的冷鏈物流體系，解決不同地域不同場景冷鏈痛點，來為全國性業(yè)務(wù)布局做支撐。

在以上戰(zhàn)略擴張下，光明乳業(yè)的營業(yè)成本不斷激增，對利潤的影響顯然也愈加凸顯。歷年財報數(shù)據(jù)顯示，其營業(yè)成本已從2018年的139.93億元快速上升至2021年的238.46億元。2022年雖略微回落至229.52億元，但整體仍處于高位。

02

資產(chǎn)減值風(fēng)險加劇，現(xiàn)金流端承壓下行

眾所周知，食品零售行業(yè)向來被稱為現(xiàn)金奶牛，也是最吃現(xiàn)金流的行業(yè)。存貨的增加及現(xiàn)金流的吃緊是值得警惕的事項，歷史已經(jīng)無數(shù)次證明，這兩項業(yè)務(wù)指標(biāo)的惡化往往是危機爆發(fā)的源頭。

事實上，光明乳業(yè)的存貨已從2019年的23億元激增至2022年末的41.97億元高位，其有關(guān)存貨的資產(chǎn)減值損失在2022年也已達(dá)1.2億元。換言之，在鮮奶產(chǎn)品保質(zhì)期極短的常理下，光明乳業(yè)過高的存貨很容易過期，出現(xiàn)滯銷，最終導(dǎo)致資產(chǎn)減值，進(jìn)一步擠壓利潤空間。

我們再次對財務(wù)指標(biāo)深剖還發(fā)現(xiàn)，2022年光明乳業(yè)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為26.49億元，同比2021年的32.03億元大幅下降了17.31%。

對比同行來看，伊利這一指標(biāo)在2020-2021年分別高達(dá)114.34億元和310.8億元；蒙牛則分別為92.25億元和80.92億元，兩者均遠(yuǎn)高于光明乳業(yè)。 

不難發(fā)現(xiàn)，26.49億元的現(xiàn)金流可以說只是剛過及格線而已，夠維持當(dāng)前規(guī)模的經(jīng)營活動，但并不具備給企業(yè)提供長期造血的能力。

與之相對應(yīng)的是，光明乳業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流銳減，在2021年之前的三年還維持在20億元之上，到2022年末僅為6.67億元，同比驟降67.59%。

如此一來，光明乳業(yè)面臨著兩難境地：一方面，基于以上談及的戰(zhàn)略規(guī)模擴張下的經(jīng)營活動在不斷耗用大量現(xiàn)金；另一方面，目前其現(xiàn)金流還需抵御高額存貨帶來的資產(chǎn)減值風(fēng)險。這對于現(xiàn)金流本來就異常緊張的光明乳業(yè)來說，并不是好消息。

而為了改善現(xiàn)金流吃緊的境況，光明乳業(yè)也進(jìn)行了一些將本增效的手段。比如，2022年就大幅縮減了廣告營銷費用開支，這兩項費用開支僅為8.14億元和5.64億元，分別同比下滑14%和13.8%，遠(yuǎn)不及蒙牛乳業(yè)和伊利股份的零頭。

雖然收縮這兩項費用短期內(nèi)可以節(jié)約成本開支，但這對于本就需要長期投放營銷才能提高品牌聲量的乳制品行業(yè)來說，如何突破降本增效下的營銷投放這一瓶頸，則是光明乳業(yè)需要長期思量的課題。

03

高管動蕩，食安問題頻發(fā)

如果說光明乳業(yè)2022年業(yè)績在微觀層面更多代表的是投資者關(guān)心的投資價值，那么，高管頻繁換帥和食品安全問題則給自身帶來不少宏觀層面的輿論影響。

據(jù)統(tǒng)計，從執(zhí)掌光明乳業(yè)15年的總經(jīng)理王佳芬離職，到接替王佳芬的郭本恒因貪腐落馬，董事長張崇建和總經(jīng)理朱航明走馬上任；再到濮韶華、黃黎明繼相繼掛帥董事長。這期間光明乳業(yè)已有5次換帥，這在乳制品上市企業(yè)中是不多見的。

誠然，高管換帥對于上市公司而言是在正常不過的事情，但像光明乳業(yè)這樣過度頻繁，顯然會導(dǎo)致自身戰(zhàn)略方向、經(jīng)營策略長期處于搖擺狀態(tài)，不利于企業(yè)長期戰(zhàn)略價值發(fā)展。

此外，食品安全問題一直是消費者購買乳制品所關(guān)注的頭等大事，而光明乳業(yè)卻多次被點名。比如，2021年，河南省市場監(jiān)管局發(fā)布的通告顯示，光明乳業(yè)生產(chǎn)的1批次光明植物黃油存在產(chǎn)品氧化變質(zhì)的問題，被要求立即進(jìn)行整改，并依法予以查處。

不僅如此，據(jù)天眼查信息顯示，光明乳業(yè)旗下多個持股企業(yè)在食品抽查中多次發(fā)現(xiàn)問題被監(jiān)管部門責(zé)令整改。

盡管光明乳業(yè)對這些問題都進(jìn)行了整改，但食品安全問題的背后，對其自身負(fù)面輿論影響是肉眼可見的，這也是光明乳業(yè)未來需要做出改變的重中之重。