來源/觀點指數(shù) 

撰文/馮彩云  

近日，北京市市場監(jiān)督管理局公示了瑞科克拉里私人有限公司收購北京順進商務咨詢有限公司的股權案。

據(jù)觀點指數(shù)了解，此宗交易實際為GIC收購華潤置地旗下北京萬象城項目部分股權。瑞科克拉里私人有限公司隸屬新加坡GIC不動產，北京順進商務咨詢有限公司則是華潤置地為北京首個萬象城專門設置的項目公司。

觀點指數(shù)認為，此宗交易是華潤置地減少成本投入，提升資金利用效率，進一步深化輕資產戰(zhàn)略的選擇；實際上也是其資管模式的進一步探索，為發(fā)行商業(yè)REITs做相關準備。

未來，華潤置地旗下持有的較多運營成熟資產，有望通過合適的方式實現(xiàn)價值提升和退出。

股權交易背后

此次GIC不動產收購北京萬象城項目公司股份，與大宗交易的股權完全交割有較大差異。據(jù)觀點指數(shù)了解，在出售70%股權給GIC之外，華潤置地自己還保留了30%的股權。

來源：觀點指數(shù)整理

以這種方式達成交易后，GIC能獲得優(yōu)質商業(yè)資產，并通過長期持有項目獲得租金分成以及資產增值帶來的收益。

而華潤置地作為賣方，出售部分股權可以幫助其回籠前期投入的資金，減少后續(xù)開發(fā)的資金壓力，還能用于發(fā)展其他項目，實現(xiàn)持續(xù)擴張的目的，剩余持有的股權則能使其在后期獲得項目分成。

此外，華潤置地旗下的輕資產上市平臺華潤萬象生活作為商管平臺，后續(xù)也能通過為項目提供商業(yè)運營及管理服務賺取服務費、乃至租金利潤分成。

以尚未開業(yè)的項目為例，開業(yè)前華潤萬象生活可收取定位、招商服務的定額費用，招商費用一般不超過3個月租金；運營期則以傭金制收取服務費，一般按租金收入或營業(yè)收入的最高5%及或營業(yè)利潤的最高10%收取。

從企業(yè)角度來看，這宗交易看上去是個雙贏的選擇，但背后有不少值得深究的細節(jié)。

首先，此次交易的標的北京萬象城項目，是華潤置地于今年2月拍得的地塊，成交價63.58億元，華潤置地計劃在此處建設北京首個萬象城，預計在2027年入市。所以該項目并非是運營成熟的項目，而是尚處投資開發(fā)階段。

而上述交易也并非是華潤置地與GIC的首次合作。此前的2020年，華潤置地分拆華潤萬象生活于港交所上市，GIC就是基石投資者之一。因此，此次北京萬象城項目引入GIC不動產，可視為華潤置地和GIC在商業(yè)地產領域的又一次合作。

此外也需要關注到華潤置地目前的資金平衡問題。數(shù)據(jù)顯示，2022年華潤置地債務凈額增加438.78億元，同比上漲近5成，為49.5%。而期內凈有息負債率增速同樣高于近5年水平，較上年增加8.4%，至38.8%，負債水平達到近5年高位。

與此同時，華潤置地也在積極擴儲。最近的4月20日，華潤置地+長隆聯(lián)合體搖號拿下廣州番禺長隆“超級地塊”，合計拿地總價約197.21億元，在拿地資金支出上花費較大。

這背后與目前華潤置地的發(fā)展戰(zhàn)略緊密相關，此前其在業(yè)績公告中表示，以購物中心為代表的投資物業(yè)將是重點發(fā)展的業(yè)務板塊，未來兩三年仍將是新建購物中心投入運營的高峰期。

在此背景下，若要財務水平保持穩(wěn)健，同時保持穩(wěn)步擴張，提升現(xiàn)有存量物業(yè)的利用效率是關鍵。為了實現(xiàn)這個目標，華潤置地正積極推動旗下商業(yè)地產項目資產證券化。

具體表現(xiàn)為，近年來華潤置地一直以輕資產模式取代過去的重資產模式，如推動輕資產平臺上市，尋求資產退出路徑，積極發(fā)行CMBS和類REITs等。

數(shù)據(jù)來源：公開資料，觀點指數(shù)整理

據(jù)觀點指數(shù)不完全統(tǒng)計，從華潤置地ABS產品的底層資產來看，主要以萬象城、萬象匯和華潤大廈為主，其中零售商業(yè)項目占比更大；涉及成都、上海、重慶、石家莊等城市的萬象城，融資金額超過300億元，類型為CMBS和類REITs。

近期，華潤置地還計劃發(fā)行80億消費基礎設施ABS項目，該項目在2023年3月30日獲深交所受理，于4月25日正式被通過，發(fā)行人為華潤置地控股有限公司和中信金石基金管理有限公司。

資管之路展望

近期，國家發(fā)改委發(fā)布了《規(guī)范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目申報推薦工作》通知。這為商業(yè)地產REITs的發(fā)行提供了新機遇，有助于盤活市場存量資產。

對此，不少企業(yè)持積極態(tài)度，表示會研究推動旗下項目實現(xiàn)REITs發(fā)行。華潤置地就是其中之一，在今年3月底發(fā)布的2022年報中，其明確提出要啟動商業(yè)私募、商業(yè)公募REITs及產業(yè)公募REITs方案，釋放經營性不動產資產的價值。

一般情況下，商業(yè)地產REITs發(fā)行需要經過資產重組和股權轉讓兩大環(huán)節(jié)。在資產重組階段，房地產開發(fā)企業(yè)將面臨著較高的土地增值稅。

雖然商業(yè)REITs的發(fā)行并不容易，但若成功發(fā)行將有諸多利好。對于專注投資與運營的企業(yè)而言，能獲得盤活存量的金融工具，還能借助資本市場的定價功能，提升持有型資產的價值，進而達到優(yōu)化資本結構，實現(xiàn)資產運營的長期發(fā)展目的。

觀點指數(shù)認為，未來華潤置地發(fā)行商業(yè)REITs或許會更多采用自持+出售結合的運營模式。一方面，其可以通過公募REITs提升項目股權流動性，加快資金回籠速度；另一方面也能作為原始權益人參與戰(zhàn)略配售，持有部分REITs份額，后續(xù)持續(xù)輸出品牌和運營管理能力，獲得商業(yè)物業(yè)運營帶來的租金分成，甚至是資產增值帶來的收益。

而此前由于國內商業(yè)地產領域尚未開放公募REITs的試點，最常見的資產證券化工具為CMBS和類REITs兩種。華潤置地已發(fā)行的資產證券化產品也以這些類型為主，發(fā)行的多單產品也讓其釋放了部分資產價值，并具有一定經驗。

在發(fā)行商業(yè)REITs的條件上，觀點指數(shù)認為，華潤置地旗下的優(yōu)質底層資產具備較好的基礎，有較大的資產優(yōu)勢。REITs價值與底層不動產的租金收益、價值增值以及收購和處置的投資收益等關系密切，而華潤置地目前有包含萬象城、華潤大廈、萬象匯等在內的不同類型運營成熟的項目。

如以申報發(fā)行基礎設施REITs的相關收益指標來看，消費基礎設施項目一般屬于非特許經營權、經營收益權類項目，這類項目要求預計未來3年每年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于3.8%。

以華潤置地最為擅長的零售物業(yè)來看，資產質量較為優(yōu)質。財務數(shù)據(jù)顯示，目前華潤置地置地的購物中心回報率處于較高水平，2022年最新的回報率為8%，近年來也保持較為穩(wěn)定的趨勢。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)披露，觀點指數(shù)整理

而運營數(shù)據(jù)表現(xiàn)同樣不錯，從運營平臺華潤萬象生活在營購物中心的零售額來看，雖然增幅較2021年同期有所下滑，但表現(xiàn)穩(wěn)健。2022年錄得1264.4億元，同比增長6%。

數(shù)據(jù)來源：公開資料，觀點指數(shù)整理

此外，對于不同類型物業(yè)的前景，觀點指數(shù)認為，當下的經濟復蘇帶來的消費需求，有望推動零售物業(yè)現(xiàn)金流較快回暖。而寫字樓的租金收入受經濟大環(huán)境影響之外，還受到金融、科技行業(yè)等主力產業(yè)租賃需求的制約，酒店物業(yè)則缺乏定期租約，易受節(jié)假日等影響，收入較為不穩(wěn)定。

因此，總體來看零售物業(yè)發(fā)行REITs的空間或許更大，而這正是華潤置地具備較大優(yōu)勢的領域，其未來有望憑借優(yōu)質資產獲得更高收益。