出品/聯商專欄

撰文/和二

2023年，可能是不少線下實體零售“變身”的重要一年。隨著疫情之后的疤痕效應以及這些年來線下實體零售本身在一個低流量、低經營效率的水平運行，今年已然成為徹底壓垮它們的最后一段極限式支撐。

這樣的變身，表面上是這些民營企業經營不善，不得已轉讓股份委身國資，而本質上，卻是一個時代的商業發展大變局，從民企變成國企，背后的經營模式如果得不到顛覆式創新的變革，可能金主們也依然并不能救活命于危難，挽大廈于將傾。

年初，家居零售巨頭紅星美凱龍正式宣布被廈門國資委旗下的建發集團收購，成為大股東并牢牢控制其董事會；緊接著，湖南的步步高集團與湘潭產投投資簽署《股份轉讓協議》《表決權放棄協議》，步步高集團將所持公司10%股份以協議轉讓方式轉讓給湘潭產投投資，將放棄其剩余所持公司全部2.16億股股份(占公司總股本的24.99%)對應的表決權。轉讓價款合計為人民幣5.18億元。湘潭產投投資將成為公司的控股股東，湘潭市國資委將成為公司實際控制人。

12月20日晚間，成都紅旗連鎖股份有限公司(以下簡稱“紅旗連鎖”)發布公告稱，公司控股股東變更為四川商投投資有限責任公司(以下簡稱“商投投資”)，公司實際控制人變更為四川省政府國有資產監督管理委員會。

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紅旗連鎖變身國企

紅旗連鎖的創始人兼實控人曹世如及其一致行動人曹曾俊向四川商投投資轉讓了其合計持有的6.91%紅旗連鎖股份，及所對應的股東權利和權益。同時，曹世如還將放棄其持有的剩余公司全部股份的表決權，上述股權合計5.5億元。

另外，紅旗連鎖第二大股東永輝超市也向商投投資轉讓了擁有的10%紅旗連鎖股權，作價7.99億元。

這些股權交易全部完成后，商投投資持股16.91%，同時擁有21.32%表決權。紅旗連鎖控股股東變更為商投投資，實際控制人變更為四川省政府國有資產監督管理委員會。曹世如依然持有紅旗連鎖15.54%股權，為第二大股東。

公告顯示，鑒于曹世如卓越的企業管理能力，優秀的團隊領軍才能，為維護上市公司穩定經營，保護各股東利益，交易雙方同意繼續委派曹世如為紅旗連鎖董事并擔任董事長、總經理。

資料顯示，曹世如女士現年71歲，中專學歷，高級經濟師。她對媒體表示，不會退居二線，并表示將“用心做好紅旗，讓紅旗連鎖更好服務社會。”

從明面上看，曹世如沒有失去對公司的控制權，依然擔任董事長和總經理，而且這次商投投資給出的收購價格也比較大度，5.88元/股，甚至還要高于目前紅旗連鎖5.22元/股的市場價格。曹世如變現5.5億元，繼續留任公司，對她來說幾乎沒什么變化。這交易比年初車建新轉讓股權給建發的交易劃算多了，車建新讓出了紅星美凱龍，雖然還是二股東，但已經失去對公司的控制權——車建新不再是紅星美凱龍董事長而且董事會大部分是建發系人員。

但四川國資也不會白白拿出13.52億。在這筆交易中，曹世如與商投投資簽下了業績承諾：2024年、2025年和2026年期間，紅旗連鎖合并利潤表口徑下，扣非凈利潤減去投資收益，每年不低于2.3億元。如任一會計年度沒完成，曹世如則支付現金補償。

02

紅旗連鎖能否實現業績對賭？

紅旗連鎖公告及官網介紹，紅旗連鎖創建于2000年6月22日，以“方便、實惠、放心”為經營理念，多年來始終保持穩健發展勢頭，公司已發展成為“商品＋服務＋金融”的現代科技連鎖企業。

2012年，紅旗連鎖在深交所上市，當時的上市招股書中披露，2012年其門店數量為1211家；2023年紅旗連鎖公告披露，截至2023年6月底，共有3592家門店，相比于2022年末的3561家凈增加31家。在11年時間里，紅旗連鎖新增2300多家門店。

紅旗連鎖的業績長期處于較為良性的運營軌道，公司營業收入自2010年起維持了13年的同比增長，數據顯示，過去近十年的發展中，紅旗連鎖的營業收入以年復合7.8%的速度增長。2015年營收55億元增長到2022年的100.2億元。增長主要來自于門店擴張的推動。

紅旗連鎖近年營收及門店數量 制圖：零售商業財經

近兩年，紅旗連鎖的增速有所放緩，今年前三季度，紅旗連鎖營收同比增長0.89%至76.41億元，歸母凈利潤同比增長13.99%至4.07億元。截至三季度末，紅旗連鎖現金及現金等價物余額有14.95億元。

過去4年內，紅旗連鎖的凈利潤都保持在4-5億元水平。此外，其利潤貢獻還有一大塊來自于其投資的新網銀行，該銀行2022年、2021年、2020年為紅旗連鎖分別貢獻了1.05億、1.4億、1億元收益。

按照每年4-5億的凈利潤水平，對賭條款中2.3億元的年利潤幾乎不費吹灰之力。

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為什么要賣身國資？

既然紅旗連鎖經營業績如此穩定且良性，為什么要賣身國資？

紅旗連鎖采取的是一種小型的線下超市模式，以“社區超市+便利店”為主。當大賣場倍受線上沖擊的時候，紅旗連鎖靈活布局，滿足“家門口”的需求，另外增加充值、生活繳費等增值服務，故而能保持相對穩定的客源和銷售業績。

而且作為小面積門店，對于開店的物業要求相對較低，可以保持迅速的門店規模擴張。

在區域市場滲透方面，紅旗連鎖采取“飽和式開店”的策略，核心在于四川成都，非成都區域的二級市區門店占整體門店數量不到5%，形成區域市場獨一無二的連鎖競爭優勢。在成都密集的門店網絡還進一步壓縮了紅旗連鎖的物流配送成本，并且避免進入到其他消費習慣不熟悉的陌生市場。

但是，目前業績穩定，不代表未來兩三年之內還能具有領先優勢。

紅旗連鎖緊緊圍繞成都市場的高飽和度滲透已經很大程度上局限了其未來的發展空間。對于成都以外的市場，紅旗連鎖的經營能力，配送能力，對市場的把握度等等都會面臨風險。

另外，這種小型便利店模式，這些年來也遭遇到線下折扣零食、本地即時零售電商等模式的巨大威脅。便利店和社區超市的主要銷售品類在于休閑食品，低值高頻生活用品，而這兩類恰恰與零食門店以及即時零售的主打品類高度重合。加之零食門店以及線上電商的低價、補貼等價格促銷戰，讓線下的便利店面臨很大壓力。

財報數據顯示，紅旗連鎖2022年的存貨周轉天數由2021年的81天上升到90.5天，超過了許多同行。在零售行業，存貨周轉天數過長，意味著企業庫存積壓嚴重，可能出現商品過期、降價促銷等情況，使得企業經營成本提高，經營風險增大。

紅旗連鎖存貨周轉天數 制圖：零售商業財經

曹世如曾表示：“我多次說過，我不喜歡紅旗連鎖成為家族企業。”而此時在尚且良性的經營狀況下賣個好價錢，顯然是極其明智的抽身時機。

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